Steuern & Finanzen Immobilien, das unbekannte Risiko

Lehren aus der Finanzmarktkrise, ein Gastbeitrag von Prof. Dr. Johann Eekhoff.

Der Ablauf der Finanzkrise ist inzwischen vielfach beschrieben worden. Es besteht Einigkeit darüber, dass die Ausweitung der Krise auf dem Wohnungsmarkt in den USA zu einer schweren Krise des Finanzsystems durch mehrere Mängel im Regel-werk des Bankensystems, kurzsichtiges Gewinnstreben und eine unzureichende Bankenaufsicht begünstigt wurde. Bei den jetzt in Gang gesetzten Anstrengungen, die Regeln und Kontrollen für das Kreditwesen zu ändern, stehen die aufsichtsrechtlichen Vorschriften für die Banken im Vordergrund. 

Der Immobilenmarkt hat aus der Vergangenheit kaum gelernt

Eine Korrektur des Regelwerks ist unerlässlich, aber es kommt darauf an, den gesamten ordnungspolitischen Rahmen in den Blick zu nehmen. Deshalb muss über die unmittelbaren Fragen der Regulierung und Bankenaufsicht hinaus nach den Ursachen der Fehlentwicklungen und Fehleinschätzungen gefragt werden. Das betrifft auch die Aufgaben der Geldpolitik und vor allem die Verzahnung des Finanzsektors mit dem Immobilienmarkt sowie die Funktionsmängel der Rating-Agenturen. Und das betrifft schließlich die Anreize, die sich aus der Steuerpolitik für die Aufnahme von Krediten ergeben.

Einige der wichtigsten Fragen heißen: Warum wurden keine Lehren aus der japanischen Immobilienkrise Anfang der neunziger Jahre gezogen? Warum haben die deutschen Banken so wenig aus den hohen Verlusten auf dem ostdeutschen Immobilienmarkt gelernt? Warum gibt es so viele hochspezialisierte Produktentwickler und -vertreiber, aber kaum Immobilienmarktexperten, wenn man weiß, dass rund 80 Prozent aller Kreditabsicherungen auf Immobilien beruhen? 

Immobilenmärkte sind sensible Märkte

In der Vergangenheit war immer wieder eine hohe Volatilität der Immobilienpreise zu beobachten. Beim Marktwert einer Immobilie handelt es sich um einen Erwartungswert, also um den Barwert der über Jahrzehnte zu erwartenden Nettoerträge. Schon kleine Veränderungen in der erwarteten wirtschaftlichen Entwicklung und im Zinssatz (Diskontierungssatz) können gewaltige Preisschwankungen auslösen. Es gibt keinen sicheren oder objektiven Substanzwert in dem Sinne, dass die Herstellungskosten abzüglich gewisser Abschläge für die Abnutzung die Untergrenze des Immobilienwerts darstellen.

Außerdem gibt es große Unterschiede zwischen den nationalen Regelungen und Verhaltensweisen. So können Immobilien in den USA beispielsweise sehr viel höher beliehen werden als in Deutschland, und der Eigentümer eines Hauses kann sein Haus im Insolvenzfall an den Gläubiger abtreten, ohne mit Restschulden belastet zu bleiben. Weitere Besonderheiten in den USA sind der hohe Anteil variabler Zinsen, die Möglichkeiten der Tilgungs- und Zinsstundung sowie der Nachbeleihung bei steigenden Preisen. 

Eine laxe Kreditpolitik auf den Immobilenmärkten verschärft die Gefahr zunehmender Verschuldung

Da die Finanzkrisen regelmäßig von platzenden Immobilienpreisblasen ausgelöst wurden, erscheint es zwingend notwendig, sich genauer mit den Ursachen der Volatilität der Immobilienpreise zu befassen und nach Frühindikatoren zu suchen, statt sich auf Korrekturen des Regelwerks für die Finanzmärkte zu beschränken. Die Immobilien- und Finanzmärkte sind untrennbar miteinander verbunden.

Eine erste wichtige Lehre der jüngsten Finanzkrise ist die destabilisierende Wirkung einer Niedrigzinspolitik mit dem Ziel, einkommensschwachen Haushalten den Erwerb von Wohneigentum zu ermöglichen. Damit werden die Haushalte in eine Verschuldung hineingetrieben, die sie vielfach nicht durchhalten können, wenn die Zinsen steigen. Der vieldiskutierte "leverage effect" gilt nicht nur für die Banken, sondern auch für die Haushalte. Wenn der Staat die Haushalte unbedingt fördern will, soll er sie unmittelbar unterstützen und die Hilfen nicht an die Bedingung knüpfen, sich zu verschulden. Diese Kritik gilt auch für die steuerliche Absetzbarkeit von Schuldzinsen. Viel sinnvoller ist es, sowohl auf die Absetzbarkeit von Schuldzinsen als auch auf die Besteuerung von Habenzinsen zu verzichten. 

Bei der Kreditvergabe müssen Preiszyklen stärker berücksichtigt werden

Aber auch wenn die Förderpolitik nicht destabilisierend eingreift, werden sich Preiszyklen nicht vermeiden lassen. Das bedeutet: Man muss auf zyklische Bewegungen eingestellt sein, also auch auf Preissenkungen. Und es muss Indikatoren für die Gefahr einer Überhitzung geben. Methodisch ist es nicht ganz einfach, normale und überzogene, nicht substanziierte Preissteigerungen zu unterscheiden. Ist es beispielsweise nicht selbstverständlich, dass die Immobilienpreise im Zeitverlauf real steigen, weil das Flächenangebot konstant ist und die Nachfrage steigt? Grundsätzlich trifft das zu, aber es handelt sich immer um den erwarteten Wert künftiger Nutzungen. Und Erwartungen können sich ändern. 

Ziel ist es, die Folgen der Preiszyklen einzudämmen

Es bleibt die Frage, wie Fehlentwicklungen auf dem Immobilienmarkt besser und früher erkannt werden können. Ein Indikator könnte die Relation von Preis und aktueller Nettorendite sein. Wenn sich der Preis völlig von den gegenwärtigen Nutzungsentgelten löst, bedeutet dies, dass die Immobilien den gegenwärtigen Nutzern nahezu unentgeltlich überlassen werden, künftige Nutzer aber um so mehr zahlen müssen. Das ist eine hochriskante Kalkulation, eine Spekulation. Ein weiterer Indikator könnte die Relation der Preisänderungen der Immobilien zu Änderungen der Nettorenditen sein. Es geht aber nicht nur darum, zyklische Ausschläge identifizieren zu können. Noch besser ist es, Zyklen zu dämpfen bzw. ihre Folgen einzudämmen. Das setzt gute Kenntnisse der Besonderheiten der Immobilienmärkte voraus. Entscheidend für die Vermeidung künftiger Finanzkrisen wird es sein, wie weit es gelingt, die vom Immobilienmarkt ausgehenden Gefahren besser zu berücksichtigen. 

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